上海自贸区金融创新应“四箭齐发”

上海自贸区金融创新应“四箭齐发”

中国（上海）自由贸易试验区（下称“上海自贸试验区”）已正式挂牌成立，战略目标是经过两至三年的改革试验，力争建设成为具有国际水准的投资贸易便利、监管高效便捷、法制环境规范的自由贸易试验区，使之成为推进改革和提高开放型经济水平的“试验田”，为打造中国经济“升级版”作贡献。

　　上海自贸试验区的一系列制度创新突破中，金融层面的改革创新被寄予厚望。自贸试验区总体方案明确提出，“在风险可控前提下，可在试验区内对人民币资本项目可兑换、金融市场利率市场化、人民币跨境使用等方面创造条件进行先行先试”，“探索面向国际的外汇管理改革试点，建立与自由贸易试验区相适应的外汇管理体制”。推进上海自贸试验区金融改革创新，必须参照国际水准，以国际通行制度、规则和惯例为标杆。为此，笔者从资本账户开放、利率市场化、外汇管理体制、离岸金融业务四个方面，与国际水准对标，探讨自贸区金融改革创新的路径和方向。

　　关键词

　　利率市场化

　　稳妥推利率市场化

　　加大金融创新力度

　　目前中国利率市场化正处于加快推进阶段，7月20日央行全面放开金融机构贷款利率管制。目前人民币利率市场化只剩最后“惊险一跃”，即放开人民币存款利率上限管制。在上海自贸试验区推进利率市场化改革，主要着力点就是如何放开人民币存款利率限制。

　　经验：成功与否取决两方面

　　从主要国家推进利率市场化的经验看，利率市场化能否成功推进，主要取决两个方面：一是稳定的宏观环境，包括经济发展稳定、金融市场发达、市场退出机制健全、法律制度完善、货币当局有很好的政策执行力。二是健全的微观环境，包括银行体系内部风险管理水平较高、金融工具种类齐全、有合理的规避风险的产品和工具等。

　　从金融创新看，发达国家推进利率市场化的过程中往往伴随着较为活跃的金融创新，如美国利率市场化推进时期也是货币市场基金、共同基金、公司债创新等大量涌现的时期。此后20年间，大量金融创新工具不断涌现。日本也是通过引入市场化利率的大额可转让定期存单（CDS）作为存款利率市场化的开始，其后又推出了市场利率挂钩型存款账户（MMC）等创新产品。

　　从利率市场化对金融业发展的影响看，一方面，利率市场化将倒逼银行转型发展，促进金融综合经营，提高银行业国际竞争力。如英国在1971年废除利率协定后，商业银行开始经营消费信贷、单位信托、住房抵押贷款等业务。1986年后英国改变分业经营体制，商业银行纷纷进入证券、保险（放心保）、信托等业务领域。

　　措施：围绕存款做四项工作

　　借鉴主要国家利率市场化经验，在上海自贸试验区内推进利率市场化，需要着力做好以下几项工作：

　　一是扩大人民币存款利率浮动上限。指导自贸区内金融机构特别是非法人金融机构建立健全利率定价机制和运行规则，培养差异化定价和风险防范能力。逐步扩大自贸区内人民币存款利率浮动上限，给予区内金融机构更大负债定价权限，增强金融机构主动负债管理能力。

　　二是积极推进银行业转型。顺应利率市场化趋势，加快区内商业银行转变经营方式，改变过于依赖利差收入的局面，在稳定存贷业务的同时，逐步提高中间业务收入在收入结构中的比重。同时，加快利率相关金融创新，积极推进利率衍生品研发，着力提高利率管理水平，有效防止利率市场化带来的风险。

　　三是加快债券市场改革创新。积极推进国际债券市场发展，探索在自贸区内建设国际债券交易平台，鼓励区内企业、境外企业发行人民币国际债券，提高债券市场国际化水平。

　　四是加快建立存款保险制度。加快推出市场化的存款保险制度，降低政府信用对银行存款风险的隐形担保，保护存款人利益，提高金融体系稳定性。

　　关键词

　　离岸金融

　　积极发展离岸金融打造离岸金融中心

　　离岸金融业务始于20世纪60年代，之后迅猛发展，到90年代，离岸金融市场已经遍布世界各地。离岸金融业务对监管环境的敏感性决定了离岸金融市场的发展依赖于监管当局的政策取向。不少离岸金融市场通过降低机构经营成本、实行高度自由化、严格客户保密条款等政策，来吸引资金流入和国际金融机构大量入驻。

　　经验：存款优惠税收优惠

　　从离岸金融政策看，主要体现在两个方面：一是提供高度的税收优惠。这是离岸金融优惠政策最集中的体现，也是现阶段离岸金融最显著的特征之一。通常有：取消存款和债券的利息预扣税、贷款利息所得税，废除各类有价证券及票证的印花税，大幅度调低所得税（多减至按10%征收），允许海外利润派息全部自由化。但是，除了少数避税型离岸中心外，极少有国家或地区对离岸金融业务完全免税。二是提供存款优惠。离岸存款免交存款准备金，且不受存款保险制度的限制，放松对流动性比率和清偿力的要求。

　　从资金自由化程度看，离岸金融市场通常实行高度自由化的政策。比如，取消对非居民的外汇管制，非居民可以自由兑换各种货币，汇价随行就市；允许资金自由流动，对贸易、非贸易和资金项目的收支不加限制，非居民之间可以自由进行资金转移；存款、贷款利率自由浮动。

　　从离岸金融业务类型看，主要包括银行业务、证券业务、保险业务和其他金融业务。比如，百慕大银行的重要业务领域是投资管理及相应的附属服务，主要通过私营信托服务开展全球委托保管和资产保护，被公认为全球主要的托管银行。

　　从离岸金融监管看，大多数采用内外分离型的发展中国家（地区）离岸金融市场都存在不同程度的外汇管制。有些是对国际收支经常项目和资本项目实施全面管制措施，有些只对资本项目进行管制。新加坡、日本、美国、泰国等国的离岸金融市场规定开办离岸业务的金融机构必须设立单独的离岸账户。此外，监管当局通常都要求离岸金融市场定期报送离岸业务各项报表，以了解离岸业务的规模并监督各项管理规定的执行情况。

　　措施：内外分离适度渗漏

　　借鉴国际上离岸金融业务经验，在上海自贸试验区开展离岸金融业务，需要把握好以下几点：

　　一是建立以内外分离型为基础、适度渗漏的离岸金融发展模式。以内外分离为基础，严格区分居民与非居民之间的业务，在账户设置、政策管理上将离岸业务和在岸业务严格分离开来；以适度渗漏为准，只允许离岸资金向国内渗漏，禁止国内资金向离岸渗透。

　　二是实施政策倾斜，放宽外汇管制，实行有弹性的金融政策，大幅度开放外资银行并组建中外合资金融机构，建立商业银行、非银行金融群体，推进商业银行规范化业务经营。

　　三是加强离岸金融业务的监督管理，对开办离岸业务的银行实施市场准入，对离岸业务实行资产风险管理，建立健全自控机制和内部稽核制度，确保离岸业务积极稳妥地推进。

　　关键词

　　外汇管理

　　建立宽松可控制度加强资金跨境流动管理

　　随着全球一体化和贸易自由化的发展，大部分国家为提升自身在经济金融贸易等领域的竞争力，纷纷选择由严格型、部分宽松型外汇管理模式向完全自由型转变。

　　经验：实现货币兑换自由

　　从各国汇率形成机制实践来看，汇率形成的市场化程度同货币兑换的自由程度成正比。同时，绝大多数国家的央行尽管在法律上有权力，也有能力干预外汇市场，但都不承担干预义务，只在外汇供求严重失衡等特殊情况下才入市干预。

　　从外汇交易管理看，各国外汇交易管理的重点因各自经济发展水平及经济结构状况的不同而各有侧重。比如，发达国家服务贸易在进出口贸易中的比重相对较大，对外投资相对较多，大量国际投资需要将利润汇回本国，因此其外汇交易管理的重点是服务贸易和收益项目；而发展中国家的货物贸易在经常项目中占较大比重，其管理的重点则在货物贸易外汇管理。目前，外汇交易管理主要有严格、宽松、自由三种类型，并且以从严格走向宽松和自由为发展趋势。

　　从外汇监管体制看，在逐步放松外汇管制、推进金融自由化进程中，各国外汇风险管理呈现两大特征：一是注重建立健全外汇管理相关的法律法规。比如，日本在1980年修改外汇法，确定了外汇交易“原则自由”的政策原则，放松了对国际间资本流动的管制，又在1998年4月起正式实施新《外汇法》，实行内外资本交易自由化。二是注重外汇监管方式向事后监管转变。比如，韩国在“负面清单”为特征的法规体系建立后，改进外汇领域的管理方式，逐渐取消事前审批需求，转向报告制度方式加强外汇交易的监测与事后管理。

　　措施：建宽松可控管理制度

　　借鉴国际上主要国家外汇管理体制模式，在上海自贸试验区探索外汇管理体制改革，需要把握好以下几点：

　　一是建立宽松可控的外汇管理制度。率先探索放松有真实交易背景的直接投资管制，鼓励自贸区内企业“走出去”。逐步放松自贸区内有真实贸易背景的贸易信贷管制。

　　二是深化国际贸易结算中心试点、跨国公司外汇资金集中运营管理试点，吸引一批跨国公司在区内设立订单中心、结算中心等；深化期货保税交割试点，推动试点扩大到区外企业；加快自贸区融资租赁业务发展，放宽融资租赁外汇管理政策，对区内金融租赁公司境外租赁业务实行备案制。

　　三是推进外汇交易管理便利化。探索简化结付汇手续，直接办理经常项下“区内-境外间”以及“区内-境内间”本外币结算和相关汇兑业务。扩大国际贸易结算中心外汇管理试点范围，将服务贸易纳入试点账户收支范围，拓展离岸账户理财、融资等功能。

　　四是完善资本流动管理。按照“境内关外”定位，对区内与境外之间的跨境资金流动采取“只监测、不限制”的管理模式，区内开放自由汇兑交易，对区内与境内区外之间的资金流动按“跨境”原则实行管理。

　　五是建立健全外汇监管体制。加强审慎监管，探索建立“负面清单”为特征的法规体系，逐步形成以全面监测、现场检查和调查相互支撑的事后监管体系。

　　关键词

　　资本账户

　　稳步推进资本账户开放

　　加强配套改革和风险防范

　　资本账户开放程度是一国金融开放程度和经济成熟度的重要体现，推进资本账户开放也是中国金融下一步改革开放的重要部署。在上海自贸试验区推进资本账户开放，必须把握好开放时机、开放模式、开放次序，并做好有关制度安排。比如，20世纪70年代至80年代期间，西方主要国家如美、英、法、德、意等在经济发展势头良好、宏观经济运行机制完善、金融监管相对健全的情况下，先后取消了资本账户管制，实现了资本账户自由化，并普遍取得了成功。而阿根廷、智利、乌拉圭等南美国家在本国通货膨胀严重、财政赤字加剧、国内外利差较大的情况下，强行推进资本账户开放，结果导致导致国外资本大量流入，通货膨胀压力进一步加大，汇率急剧上升（1980年阿根廷、智利和乌拉圭的汇率分别上升了74%、37%和67%），贸易收支持续恶化，甚至出现金融动荡，本币贬值，资本外逃，资本账户自由化难以为继。

　　从资本账户开放时机看，宏观经济稳定、金融监管完善、外汇储备充足及金融机构稳健等四个方面的因素是决定资本账户开放时机和成功与否的关键。

　　经验：需配套四大改革

　　从资本账户开放次序看，国际经验证明，多数国家在资本账户开放前都进行了国内金融改革。比如，智利在第一次资本账户开放失败后，总结经验教训，并于1986年对金融监管、银行业务范围及存款保险制度作出了许多新的规定和安排，加强银行财务状况监控，提高银行经营管理信息透明度，在此基础上，才开始逐步放松资本管制，最终顺利实现资本账户自由化。

　　从汇率制度安排看，资本账户自由化必须与灵活的汇率制度安排相匹配，否则将导致资本账户自由化的失败。那些实行资本账户开放但同时坚持固定汇率制度的国家，最后往往不得不在国际资本冲击下被迫实行浮动汇率制度。比如，阿根廷于20世纪90年代初实行货币局制度，与美元保持1∶1的固定汇率，同时实行资本账户开放政策，当金融危机来临时，面对兑换美元强烈需求，不得不宣布放弃固定汇率制，实行浮动汇率制。

　　从货币财政政策安排看，资本账户开放过程中，本国货币币值很容易受到经常账户盈余变化或短期流动资本冲击而发生波动，因此必须通过协调一致的货币与财政政策，来降低币值大幅波动风险。比如，法国在1979年-1987年资本账户开放过程中，受到投机性资本攻击，导致法郎币值大幅波动，为此，法国政府实施了一系列货币财政政策组合，包括限制短期资本流动、实施紧缩财政政策、控制通货膨胀预期等，减少了自由化可能带来的耗完外汇储备的风险。

　　从金融机构改革安排看，资本账户开放需要与国内金融机构改革相适应，通过改革提高金融机构参与市场竞争的能力。比如，法国政府在20世纪80年代对金融市场进行了改革，包括改革证券市场发行程序、重组货币市场等，在提升直接融资效率的同时，倒逼银行业加快改革步伐。

　　措施：善用区内-境外通道

　　推进上海自贸试验区资本账户开放，需要在综合考虑中国宏观经济水平和国家战略需要、金融监管体制和金融业发展水平、外汇储备情况等因素的基础上，把握好以下几点：

　　一是自贸试验区资金流动实施“一线打通、区内自由、二线隔离”的管理模式。鼓励区内企业开展对外直接投资，开展直接投资项下“区内-境外”间的本外币双向资金池业务以及集团内“区内-境外”间的融资业务；稳步推进区内企业开展跨境信贷业务和债券融资业务，允许区内法人主体在区内和境外发行本外币债券，供区内使用。

　　二是积极稳妥推进汇率市场化，探索扩大人民币存款利率浮动上限，放开小额外币存款利率上限，探索建立存款保险制度，逐步建立由市场供求决定金融机构存、贷款利率水平的利率形成机制。

　　三是放松试验区内银行业管制，鼓励区内银行为自贸区企业提供“区内-境外”不同企业间经常项下本外币集中结算、轧差收付等服务。

　　四是允许试验区内企业和金融机构参与上海地区证券和期货交易场所投资和交易，允许区内企业在上海的证券交易场所挂牌交易。积极推进区内市场体系建设，推动设立以人民币计价交易的金融资产交易平台、大宗商品交易平台等，并向试验区内和境外投资者开放。

　　五是加强试验区内金融监管，保留必要的资本管制，抑制套汇、套利和旨在从资产价格上涨中获利的投机资本流入，防止国际投机资本对人民币和我国金融体系的攻击，维护我国金融安全。